Anmerkung der Redaktion: Dieser Artikel erschien am 08.11.2018 in Heftausgabe 45/2018

Die Verunsicherung am Aktienmarkt ist weiterhin groß. Weltweit gehen die Aktienkurse, mit zwischenzeitlicher Erholungstendenz, auf Tauchstation. Schuld an der Talfahrt sind vor allem das konjunkturelle Umfeld, der Handelsstreit zwischen der USA und China und steigende Zinsen in Nordamerika. In Europa sorgen die Schuldenprobleme der Italiener für Stirnrunzeln. Die Ratingagentur Moody’s senkte zuletzt ihre Bonitätsnoten für die Südländer. In diesem Umfeld verloren auch viele deutsche Aktien an Wert. Einige von ihnen wurden unserer Ansicht nach zu hart abgestraft. Doch welche Werte sind das, die der Markt zu stark nach unten geprügelt hat, und vor allem: Wie finden sich diese?

BÖRSE ONLINE machte sich auf die Suche und durchforstete die eigene Datenbank, die mehr als 500 Werte umfasst. Sämtliche Titel liefen durch einen Filter aus Bilanz- und Bewertungskennzahlen. Letztlich blieben sechs Unternehmen übrig, die aus fundamentaler Sicht unterbewertet erscheinen.

Buchwert zur Orientierung



Aufhänger war zunächst der Buchwert, der Anlegern bei der Suche nach attraktiv bewerteten Aktien eine erste Orientierung bietet. Dieser entspricht in etwa dem Eigenkapital und errechnet sich aus der Summe der Vermögensbestände abzüglich der Verbindlichkeiten, ist also im Prinzip die Substanz oder das Fundament eines Unternehmens. In Relation von Buchwert zu Aktienkurs ergibt sich das Kurs-Buchwert-Verhältnis (KBV). Liegt es bei eins oder darunter, gelten Aktien als günstig. Bei einem KBV von drei oder mehr als teuer. Im langjährigen Durchschnitt liegen Aktienkurse in etwa doppelt so hoch wie der jeweilige Buchwert. Im DAX liegt das KBV aktuell bei rund 1,6. Bei unserer Auswahl haben wir uns auf Werte beschränkt, bei denen das KBV maximal bei eins lag. Allerdings sollte diese Kennzahl nicht als ausschließlicher Faktor herangezogen werden. Als Filter haben wir deswegen noch die Rendite auf das Eigenkapital plus das Ergebnis vor Zinsen und Steuern herangezogen. Beide Größen mussten bei mindestens fünf Prozent, besser noch darüber liegen.

Niedriges KGV als Maßstab



Außer Acht ließen wir auch nicht das Kurs-Gewinn-Verhältnis. Es gibt an, wie viele Jahre ein Unternehmen benötigt, um mit dem Gewinn den Wert aller Aktien zu erwirtschaften. Wir haben die Messlatte bei zehn eingezogen. Auch hier der Vergleich: Im langjährigen Mittel liegt das durchschnittliche KGV im DAX bei zwölf. Doch auch da ist Vorsicht geboten. Die Berechnungen legen immer nahe, dass die aktuelle Gewinnschätzung auch passt. In den vergangenen Wochen sprachen viele Unternehmen Gewinnwarnungen aus. Da der Kurs durch den Gewinn je Aktie geteilt wird, der Nenner also kleiner wird, erhöht sich entsprechend das Verhältnis.

Mit einem aktuellen KGV von unter fünf liegt mit der Lufthansa aktuell ein DAX-Titel in unserer Auswahl ganz vorn. Scheinbar ist der Titel also günstig bewertet. Aktuell kämpft die Kranich-Airline allerdings mit einem Kostenanstieg von mehr als einer Milliarde Euro infolge von hohen Treibstoffpreisen, Flugausfällen und Verspätungen. Andererseits hat sie hierzulande eine extrem starke Stellung. Das könnte ihr helfen, die für 2019 geplante Preiserhöhung für Flüge schadlos durchzudrücken.

In die engere Wahl unseres Ausleseprozesses kamen auch lediglich Firmen, die ein entsprechend niedriges Kurs-Umsatz-Verhältnis ausweisen. Der Börsenwert durfte dabei den Umsatz um maximal das Dreifache übersteigen. Auch hier sollten Anleger aufmerksam sein und diese Kennzahl nicht als einziges Auswahlkriterium heranziehen. Denn eine Firma mit schier unermesslichem Wachstum kann pleitegehen, wenn sie dieses nicht finanzieren kann.

Das niedrigste KUV in unserer Sechsertruppe weist aktuell Europas größter Kupferkonzern Aurubis mit einem Verhältnis von rund 0,20 aus. Anleger sollten diese Chance nutzen (siehe Empfehlung). Am Tag nach der Hauptversammlung ist Zahltag. Anleger streichen dann die erhoffte Dividende ein. Lediglich Unternehmen, von denen wir ausgehen, dass sie einen Teil des Gewinns ausschütten, kamen in die engere Auswahl. Nach unseren Berechnungen hat der Münchner Autobauer BMW mit sechs Prozent die Nase vorn. Ein Interesse daran, dass ein hoher Betrag als Dividende fließt, dürfte hier der Großaktionär, die Familie Quandt haben. Sie hält mehr als 45 Prozent der Stimmrechte.

Letztlich spielt auch die Höhe des Eigenkapitals eine wichtige Rolle. Etwa dann, wenn es um die Fremdfinanzierung und entsprechende Konditionen bei Geldgebern geht. Die Eigenkapitalquote drückt auch die Bonität und Stabilität einer Gesellschaft aus.

Für die Aktienauswahl sollten Anleger also verschiedene Kriterien (siehe Seite 2) heranziehen.



Unsere Bewertungskriterien



Mit den richtigen Bewertungsparametern lassen sich in unserer Datenbank einfach und schnell attraktive Aktien finden. Wir wollten keine KGV-Wunder oder Kursraketen aufspüren, sondern fundamental solide Alleskönner, die nach der kräftigen Kurskorrektur attraktive Chancen für Neueinsteiger bieten.

Kurs-Buchwert-Verhältnis: Je niedriger das KBV ist, desto attraktiver ist in der Regel eine Aktie. Liegt die Sub-stanzkennzahl bei eins oder darunter, gelten Aktien als günstig, bei einem KBV von drei oder mehr als teuer. Im langjährigen Durchschnitt liegen Aktienkurse in etwa doppelt so hoch wie der jeweilige Buchwert. Aktien, die in die engere Wahl kamen, mussten auf Buchwert notieren, besser noch darunter.

Kurs-Gewinn-Verhältnis: Das KGV ist der Bewertungsklassiker in der Aktienanalyse. Die Rentabilitätskennziffer gibt an, mit welchem Vielfachen des Jahresgewinns eine Aktie an der Börse bewertet wird. Zur groben Orientierung lassen sich damit schnell günstige Aktien herausfiltern. Wir waren bei unserer Auswahl aber nicht auf der Suche nach KGV-Wundern. Ein 2019er-KGV von maximal zehn sollte es dann aber schon sein, um unsere fundamentalen Ansprüche zu erfüllen.

Kurs-Umsatz-Verhältnis: Investoren orientieren sich oft an der Relation von Börsenwert zu Umsatz. Interessant sind vor allem Aktien, die bei einem niedrigen KUV (unsere Grenze lag bei 3,0) auch relative Stärke zeigen.

Dividendenfähigkeit: Zahlt ein Unternehmen eine Dividende, ist dies oft ein Zeichen für Ertrags- oder Substanzstärke. Die Höhe der Gewinnausschüttung war in unserer Auswertung allerdings zweitrangig.

Eigenkapitalquote: Je höher das Verhältnis von Eigenkapital zu Bilanzsumme ist, desto besser. Firmen mit dickem Eigenkapitalpolster stecken Verluste besser weg. Das Insolvenzrisiko ist geringer. Allerdings kann eine zu hohe Eigenkapitalquote auch für eine mangelnde Investitions- und Wachstumsbereitschaft eines Unternehmens sprechen. Nicht selten wird mehr Sicherheit in Form höherer Eigenkapitalquoten auf Kosten geringerer Eigenkapitalrenditen erkauft. Unsere Untergrenze für die Eigenkapitalquote lag bei 25 Prozent.

Eigenkapitalrendite: Das KBV hat für sich allein betrachtet wenig Aussagekraft, ob eine Aktie attraktiv bewertet wird. Wir haben deshalb in unsere Auswertung auch die Eigenkapitalrendite mit einbezogen. Diese zeigt, wie effizient der Gewinn mit dem angelegten Geld erwirtschaftet wird. Wir wollten im Idealfall eine zweistellige Rendite, mindestens aber fünf Prozent.





Adler Real Estate: Hoher Abschlag zum inneren Wert



Der Immobilienkonzern Adler Real Estate hat sich durch die Übernahme von Brack Capital Properties (BCP) strukturell verbessert und ist gleichzeitig in eine neue Dimension vorgedrungen. An der Börse ist das bisher nur bedingt angekommen. Erkennbar ist das vor allem an der Bewertung: Während Wettbewerber mit einem deutlichen Aufgeld zum Nettovermögenswert (NAV) gehandelt werden, notiert Adler Real Estate mit einem kräftigen Abschlag.

Um den NAV von 17,17 Euro zu erreichen, müsste die Aktie gut 20 Prozent zulegen. Hinzu kommt, dass das Unternehmen den Nettowert in den kommenden Quartalen weiter steigern kann. Adler Real Estate hat im Moment rund 62 000 Mieteinheiten, mehr als 60 000 davon sind Wohnungen.

Durch die Übernahme von BCP und die Ablösung von hochverzinslichen Krediten kann Adler die Zinslast um einen halben Prozentpunkt drücken. Das wird sich zunehmend positiv bei den Erträgen bemerkbar machen.

Aus der Eingliederung des BCP-Geschäfts ergeben sich außerdem Synergien, etwa bei der Verwaltung der Liegenschaften auf einer eigenen Plattform. Das sollte in den kommenden Quartalen ebenfalls die Zahlen positiv beeinflussen.

Adler Real Estate kann grundsätzlich die Einnahmen auch ohne Zukäufe steigern. Zum einen beträgt die durchschnittliche Miete lediglich 5,40 Euro je Quadratmeter. Das liegt weit unter Bundesdurchschnitt. Zum anderen hat Adler Real Estate einen Vermietungsstand von 92,3 Prozent. Durch die stetige Modernisierung des Bestands wird die Leerstandsquote weiter abgebaut, wodurch am Ende die Einnahmen steigen.





Aurubis: Zykliker mit starken Fundamentaldaten



Das Jahr des 20. Börsenjubiläums hätte für Aurubis kaum besser beginnen können. Mit 86,80 Euro markierte der MDAX-Titel am 23. Januar ein Allzeithoch. Mittlerweile ist die Jubelstimmung bei den Aktionären der 1998 als Norddeutsche Affinerie platzierten Gesellschaft verflogen - Aurubis notiert mehr als ein Drittel unter dem Top.

In gewisser Weise wurde das Unternehmen von den Investoren in Sippenhaft genommen. Der globale Handelskonflikt schürte Befürchtungen, wonach die Geschäfte der Norddeutschen einbrechen könnten.

In der Tat ist der Kupferschmelzer und -recycler stark von der Nachfrage nach dem wichtigsten Industriemetall abhängig. Bis dato zeigen die Zollscharmützel aber keine Auswirkungen. "Wir haben eines der erfolgreichsten Geschäftsjahre der Unternehmensgeschichte hinter uns", erklärt Vorstandschef Jürgen Schachler.

Nach vorläufigen Zahlen konnte Aurubis das operative Ergebnis in der Periode 2017/18 (per 30. September) um ein Zehntel auf 328 Millionen Euro verbessern. Allerdings verpasste Schachler damit den noch im August angepeilten oberen Rand der Wachstumsprognose von fünf bis 15 Prozent. Ungeplante Wartungsstillstände an zwei Standorten haben das Geschäft im vierten Quartal ausgebremst.

An der Börse blieb dieser Makel folgenlos, die Aurubis-Aktie setzt zur Gegenbewegung an. Auch wenn der Konzern das jüngste Ergebnisniveau kaum wird halten können, sprechen die Fundamentaldaten für die Trendwende: Neben einem KGV von 10,1 zeigt Aurubis eine Eigenkapitalquote von mehr als 50 Prozent und ist nur mit etwa einem Fünftel des Jahresumsatzes bewertet. Hinzu kommt eine stattliche Dividendenrendite von drei Prozent.





BMW-Vorzüge: Einsteigen in die automobile Zukunft



Mit knapp 100 Metern zählt der "Vierzylinder" zu den höchsten Gebäuden Münchens. Allerdings dürfte das in dem markanten Gebäude untergebrachte Topmanagement von BMW die Aussicht über die bayerische Metropole momentan nur bedingt genießen können.

Nach acht Rekordjahren in Folge ist der Automobilkonzern mit dem gesamten Sektor ins Schlittern geraten. Ende September kassierte Vorstandschef Harald Krüger die Prognose für 2018 - er rechnet nun mit einem Ergebnisrückgang von bis zu zehn Prozent.

Während Investoren noch dabei sind, diesen von dem Dieselskandal, den Rabattschlachten sowie dem Handelskonflikt verursachten Schock zu verdauen, locken vor allem die BMW-Vorzüge mit interessanten Bewertungskennziffern.

Beispiel KGV: Mit einem tiefen Wert von 6,1 zählen sie zu den günstigsten Papieren am deutschen Markt. Gleichzeitig zeigt diese Aktiengattung gegenüber den BMW-Stämmen einen Bewertungsabschlag von nahezu 13 Prozent. Bei der Dividendenrendite (sechs Prozent) wird den Vorzugsaktionären der Verzicht auf das Stimmrecht mit einem Aufschlag von knapp 16 Prozent versüßt.

Hinzu kommt ein Kurs-Buchwert-Verhältnis von deutlich unter eins. Natürlich können diese positiven Parameter nur dann greifen, wenn BMW zurück in die Erfolgsspur findet. Harald Krüger nimmt dafür gerade viel Geld in die Hand und investiert in neue Modelle und Technologien.





HeidelbergCement: Die Aktie ist so billig wie lange nicht mehr



Zum Jahreswechsel flirtete die Aktie von HeidelbergCement mit der 100-Euro- Marke. Danach ging es kontinuierlich bergab. Als der Konzern zuletzt auch die Jahresziele kassierte, fiel die Notierung auf unter 60 Euro. Die folgende Gegenreaktion ist bisher verhalten. Nicht einmal der Buchwert von 73 Euro pro Aktie konnte erreicht werden.

Offensichtlich befürchten Investoren, dass die Flaute länger anhalten könnte. Wer jedoch die einzelnen Komponenten der Gewinnwarnung analysiert, kann durchaus etwas optimistischer sein. Zum einen ist der Umfang des Rückgangs überschaubar. Das Betriebsergebnis soll "um einen im niedrigen bis mittleren einstelligen Prozentbereich" sinken.

HeidelbergCement ist stark in den USA vertreten. Das ist prinzipiell vorteilhaft, weil die Wirtschaft dort dynamisch wächst, Infrastrukturprojekte anstehen und die Steuersätze nun niedrig sind. Allerdings sorgte schlechtes Wetter dafür, dass der Konzern nicht die geplanten Mengen liefern konnte. Ein klarer Einmaleffekt, der sich schon im nächsten Quartal wieder umdrehen kann.

Schwieriger ist es bei den Energiekosten. Die Steigerungen dort müssen zum einen über Preiserhöhungen, zum anderen durch Kostensenkungen aufgefangen werden. Da dies ein Branchenproblem ist, werden auch Wettbewerber die Preise anheben. HeidelbergCement ist zudem dafür bekannt, die Effizienz der Produktion permanent zu verbessern.

Damit stehen die Chancen gar nicht schlecht, dass der Konzern schon im nächsten Jahr wieder deutliche Gewinnsteigerungen vermelden kann. Fest steht: Die Aktie war in den vergangenen Jahren in Relation von Unternehmenswert zu Betriebsergebnis nicht so preiswert wie heute.





KSB VZ.: Wieder auf dem Kauflevel angelangt



Seit 2006 bewegt sich die Aktie des Pumpenherstellers KSB auf einem Achterbahnkurs. In Aufwärtsphasen ging es bis zur Marke von 600 Euro. In der Finanzkrise 2009 sank der Wert bis auf 200 Euro, bei den anderen beiden Zyklen fand der Kurs bei 300 Euro Unterstützung. Auf diesem Niveau und damit deutlich unter Buchwert notiert der Wert auch aktuell wieder.

Die schwache Kursentwicklung hat natürlich ihre Gründe. Weil im ersten Halbjahr wegen Sonderabschreibungen auf ein Altprojekt und ungünstigen Währungsrelationen ein kleiner Verlust vermeldet wurde, gingen Investoren an die Seitenlinie. Irgendwann werden sie aber zurückkehren. Die Frankenthaler gehören gemessen an ihren Erlösen zu den führenden Anbietern.

Der Konzern ist global vertreten und hat in 40 Ländern eigene Niederlassungen. Durch die lange Tradition hat KSB eine große installierte Basis. Das garantiert eine Grundauslastung bei Ersatzteilen und Service. Zudem verbessern sich die Aussichten in der für den Konzern sehr wichtigen Öl- und Gasindustrie.

Dass Wettbewerber Sulzer seinen Auftragseingang explizit im Pumpensegment steigern konnte, ist ein deutlicher Hinweis, dass es auch bei KSB künftig besser laufen kann. Das Management hat zudem Initiativen auf den Weg gebracht, die im Branchenvergleich niedrige Umsatzrendite zu steigern. Im Moment impliziert der Kurs eine Marge von weniger als drei Prozent.

Werden fünf Prozent erreicht, dürfte der Wert um mehr als die Hälfte zulegen. Weil bei KSB durch die Umwandlung in eine KGaA das Stimmrecht weitgehend entwertet wurde, ziehen wir bei niedrigeren Kursen die liquideren Vorzugsaktien vor.





Lufthansa: Anleger sollten zur Boardkarte greifen



Vor rund einem Jahr war die Welt von Carsten Spohr noch in Ordnung. Kurz nachdem der Lufthansa-Chef den Vertrag zum Kauf von Teilen der insolventen Air Berlin unterschrieben hatte, meldete er Rekordzahlen für die ersten neun Monate des Jahres 2017. An der Börse war der Konzern dabei, den Titel als DAX-Top-Performer des Jahres einzufahren.

Zwölf Monate später ist die Euphorie verflogen - Europas größte Airline notiert mehr als ein Drittel unter dem im Januar erreichten Allzeithoch. Im aktuellen Quartalsbericht bringt Spohr die Probleme auf den Punkt: "Wir rechnen in diesem Jahr mit einem Kostenanstieg von mehr als einer Milliarde Euro allein durch Treibstoffkosten und Sonderbelastungen durch Flugausfälle und Verspätungen", erklärt der Chef.

Dennoch hält er an dem Ziel fest, 2018 beim operativen Ergebnis den Spitzenwert des Vorjahres nur knapp zu verfehlen. Dazu passt, dass die Lufthansa-Flieger in den ersten drei Quartalen mit 108,5 Millionen Passagieren so stark ausgelastet waren wie nie zuvor. Der Konzern profitiert damit weiterhin vom globalen Reisefieber.

Mit Blick auf 2019 möchte Spohr die Kapazitäten weniger stark ausbauen und gleichzeitig die gestiegenen Kerosinpreise auf die Tickets umlegen. Gelingt ihm dieses Unterfangen, dürfte der DAX-Titel den zuletzt bereits eingeschlagenen Steigflug fortsetzen. Lufthansa lockt die Investoren mit einem 2019er-KGV von weniger als fünf zum Boarding. Damit zeigt die Kranich-Linie einen markanten Abschlag gegenüber Konkurrenten wie Air France oder der British-Airways-Mutter ICAG. Die Dividendenrendite von 4,4 Prozent bekommen Anleger als eine Art Nervennahrung mit auf einen Flug, der weiterhin nicht frei von Turbulenzen sein dürfte.