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Monatelang beherrschte der Übernahmepoker zwischen dem deutschen Pharma- und Chemiekonzern Bayer und dem US-Saatguthersteller Monsanto die Schlagzeilen. Am 14. September schließlich einigten sich die beiden Gesellschaften auf einen Kaufpreis von 128 Dollar je Monsanto-Aktie. Das Angebot bewertet die Amerikaner ohne Schulden mit 66 Milliarden Dollar. Bayer will diese Summe in bar begleichen und wird dafür neben Krediten auch den Kapitalmarkt in Form einer Kapitalerhöhung beanspruchen.
Die Kartellbehörden müssen dem Deal noch zustimmen. Kommt er zustande, wäre er die größte Akquisition, die jemals ein deutsches Unternehmen im Ausland getätigt hat. "Die aktuelle Niedrigzinspolitik der Notenbanken in den USA, Japan und der Eurozone befeuert solche Übernahmen", erklärt Philip Giskadis, der bei der Unicredit Bank den Bereich Credit Strategy & Structured Credit leitet. "Wir werden in Zukunft weitere Mega-Deals sehen", davon ist der Experte überzeugt.
Angesichts von Firmenzusammenschlüssen im Multimilliardenbereich wird übersehen, dass im weltweiten Merger-&-Acquisitions-Karussell (M&A) auch viele kleinere deutsche Unternehmen mitfahren - und zwar als Übernahmeziele ausländischer Käufer. Nach den Daten des Finanzdienstleisters Dealogic, der auch kleinste Firmenkäufe und Fusionen sowie Transaktionen außerhalb der Börse erfasst, wurden bis Mitte September in Deutschland bislang knapp über 800 Deals eingefädelt (siehe Grafik unten). Im Schnitt der jüngsten zehn Jahre waren es zu diesem Zeitpunkt aber bereits rund 1000 Transaktionen. Von einem Boom scheint der M-&-A-Markt ein gutes Stück entfernt.
Satte Prämien möglich
Allerdings fällt auf, dass sich die Transaktionen, bei denen börsennotierte Unternehmen involviert sind, zuletzt häuften. Nachdem es in den ersten Monaten des Jahres recht ruhig war, kam es allein seit Mai zu sieben Übernahmeangeboten mit einem Volumen von 7,44 Milliarden Euro. Das spektakulärste davon war sicherlich die Offerte für den Roboter- und Anlagenbauer Kuka durch den Haushaltswarenhersteller Midea. Die Chinesen nahmen satte 4,6 Milliarden Euro in die Hand, um sich den Zugriff auf das Know-how der Deutschen zu sichern. Das Übernahmeangebot von 115 Euro je Aktie bedeutete einen Aufschlag von gut 36 Prozent auf den letzten Kurs vor Bekanntgabe der Offerte.
Die Aktionäre von SLM Solutions konnten sich sogar über eine Prämie von 37 Prozent freuen. Der amerikanische Mischkonzern General Electric kündigte am 6. September an, den Hersteller von 3-D-Druck-Maschinen für rund 683 Millionen Euro beziehungsweise 38 Euro je Aktie übernehmen zu wollen. Das ist mehr als doppelt so viel wie beim Börsengang im Mai 2014. Für den vorerst letzten Schlag sorgte vor wenigen Tagen das US-Baustoffunternehmen Standard Industries mit der Übernahmeofferte von 25 Euro je Braas-Monier-Aktie - eine Zugabe von 15 Prozent.
Durchschnittlich betrug die Prämie bei den sieben Angeboten 26,7 Prozent. Einen solchen Aufschlag halten wir auch bei unseren neun Übernahmekandidaten für möglich (siehe Seiten 4 bis 12). Bei der Selektion haben wir auf Aktien verzichtet, bei denen die Kurse aufgrund von Spekulationen bereits durch die Decke gegangen sind. Ein Beispiel ist Siltronic: Die Aktie des Waferherstellers legte Anfang September binnen weniger Handelstage in der Spitze um fast 35 Prozent zu, ohne dass es bislang konkrete Hinweise auf einen Interessenten gibt. Stattdessen stand bei der Auswahl ein attraktives Chance-Risiko-Verhältnis im Vordergrund. Daher sind unter den Favoriten mehrere Kandidaten aus Branchen, die sich im Umbruch befinden, etwa GfK und Tele Columbus. In den meisten Fällen geht es aber um Firmen wie Isra Vision und Kion, die in ihrer Nische technologisch führend sind und daher gerade für Aufkäufer aus China ein interessantes Ziel abgeben würden.
Kommt es bei einem der Kandidaten zu einer Offerte, sollten Anleger zunächst gelassen bleiben. Denn im Laufe des Akquisitionsprozesses können deutliche Nachbesserungen anstehen. Das gilt auch für Kandidaten, für die bereits Übernahmeangebote vorliegen. Bei SLM Solutions etwa spekuliert US-Milliardär Paul Singer, Gründer des Hedgefonds Elliott Management, auf eine Aufstockung. Er hat sich nach der General-Electric-Offerte mit 14 Prozent bei SLM eingekauft. Bei Braas Monier wiederum hat der Vorstand in einem Brief an die Aktionäre die Offerte der Amerikaner als zu niedrig abgelehnt. Geduld brauchte auch Bayer: Die Deutschen mussten ihr Angebot dreimal aufstocken, ehe sich das Monsanto-Management überzeugen ließ.
Übernahmen und Steuer: Bargeld lacht nicht
Im steuerlich einfachsten Fall kommt es bei einer Übernahme zu einem Aktientausch. Die Anleger der übernommenen Gesellschaft bekommen Aktien des Unternehmens, das ihre Firma gekauft hat. Hier ändert sich für Anleger lediglich die Wertpapierkennnummer und es fällt keine Kapitalertragsteuer an.
Bekommen die Anteilseigner der gekauften Gesellschaft von der Käuferin neben deren Aktien zusätzlich Bargeld, wird das Geld in der Regel als steuerpflichtige Barausschüttung behandelt. Die Depotbank behält neben Abgeltungsteuer, Soli und gegebenenfalls Kirchensteuer unterm Strich rund 28 Prozent ein.
Reine Barabfindungen werden vom Fiskus wie der Verkauf der Aktie bewertet. Folglich behält die Depotbank Steuern auf den Gewinn ein. Umstritten ist aber, ob auch Barabfindungen für Aktien, die vor 2009 gekauft wurden, zu versteuern sind. Solche Altaktien können, nachdem sie ein Jahr im Depot waren, steuerfrei verkauft werden. Hier sind zwei Verfahren beim Bundesfinanzhof anhängig, auf die Anleger verweisen können, wenn ihnen dennoch Steuern abgezogen wurden (Az. VIII R 10/13 und VIII R 42/13).
Um Missverständnisse zu vermeiden, geben die meisten Gesellschaften auf ihren Internetseiten unter dem Menüpunkt Investor Relations Hinweise, wie die Transaktion steuerlich behandelt wird. Manchmal kann es sinnvoll sein, das Papier zu verkaufen und Gewinne mitzunehmen. Diese Zeilen beziehen sich auf deutsche Kapitalgesellschaften. Bei Übernahmen und sonstigen Kaptialmaßnahmen ausländischer Unternehmen gibt es wiederum andere Spielregeln.
Zertifikate: mit Profis auf Perlensuche
DMG Mori, Rhön-Klinikum, Celesio, Wincor Nixdorf, Aixtron - die Liste der Treffer, die der Index Solactive German M&A Performance bislang gelandet hat, wird immer länger. Das Auswahlbarometer bildet die Kursentwicklung deutscher Unternehmen ab, die aufgrund verschiedener qualitativer Kriterien eine vergleichsweise hohe Wahrscheinlichkeit aufweisen, Ziel einer Übernahme zu werden. Der Index wird regelmäßig mit den aussichtsreichsten 20 deutschen Übernahmekandidaten bestückt. Der Schwerpunkt liegt auf den Auswahlindizes MDAX, TecDAX und SDAX. Der Finanzen Verlag fungiert als Berater. Auf diesen Übernahme-Index hat HypoVereinsbank onemarkets ein Zertifikat im Angebot. - Ein Investment in das Papier hat sich für Anleger ausgezahlt. Während das Zertifikat seit Auflage im September 2012 um nahezu 95 Prozent zulegte, schaffte der Vergleichsindex HDAX lediglich einen -Zuwachs um knapp 55 Prozent.
Für die vierteljährliche Überprüfung fällt eine Managementgebühr von einem Prozent pro Jahr an. Bei der jüngsten Umstellung im September wurden zwei Werte ausgetauscht: Für den Spezialmaschinenbauer Aixtron und den Ingenieurdienstleister Bertrandt rückten die Aktien von GfK (siehe Seite 5) und SAF-Holland (siehe Seite 10) neu in den Index auf. Aufgrund der hohen Trefferquote bleibt das Papier ein Standardinvestment für Anleger, die sich nicht selbst auf die Suche nach Übernahmekandidaten begeben wollen.
Auch die anderen am Markt verfügbaren M&A-Zertifikate haben ihren jeweiligen Vergleichsindex deutlich geschlagen. Mit einer Wertentwicklung von rund 158 Prozent seit Oktober 2009 ragt das Papier auf den Corporate Event II Index von der Deutschen Bank heraus. Bei der Zusammensetzung des Index stehen europäische Unternehmen aus Branchen im Fokus, die von einer regen Übernahmeaktivität gekennzeichnet sind.
Bereits seit Ende November 2005 ist das Zertifikat auf den SG Mergers & Acquisitions TR Index auf dem Markt. Um Aktien für den Index ausfindig zu machen, hat die Société Générale das SG European Strategy Screening Tool entwickelt. Hierbei werden Übernahmekandidaten nach Kriterien wie Umsatz, Eigenkapitalrendite, Kurs-Gewinn-Verhältnis und zu erwartende Gewinnentwicklung gefiltert. Der Ansatz hat sich bewährt: Seit seiner Auflage hat das Zertifikat um fast 127 Prozent zugelegt, der Vergleichsindex kommt auf einen Zuwachs von rund 58 Prozent.
Spezialgebiet Gesundheit
Mit dem Zertifikat auf den Solactive Pharma & Biotech Opportunity Index können Anleger explizit auf Übernahmekandidaten aus der Gesundheitsbranche setzen. Für Anleger ist das Papier eine interessante Möglichkeit, um von den zunehmenden M&A-Transaktionen im Rahmen der Konsolidierung der Pharma- und Biotechnologie-Industrie zu profitieren. Vor allem die großen Pharmaunternehmen kommen um weitere Zukäufe nicht herum, wenn sie Wachstum generieren wollen. Obwohl der Index und das passende Zertifikat der Société Générale noch relativ neu am Markt sind, wurde die Benchmark Stoxx Global 1800 seit Mai vergangenen Jahres um über 20 Prozentpunkte abgehängt.
Elmos: Geschäftsbelebung weckt Begehrlichkeiten
Der starken Verunsicherung in der Automobilindustrie angesichts rückläufiger Absatzzahlen in China voriges Jahr konnte sich Elmos Semiconductor nicht entziehen. Schließlich erzielt das Unternehmen rund 85 Prozent seines Umsatzes in dieser Branche. Die Einsatzgebiete der Halbleiterlösungen sind breit gestreut und reichen von Einparkhilfen über Lüfterregelungen bis hin zu LED-Spannungsversorgern. "Im Bereich der Gestensteuerung sind die Dortmunder sogar Weltmarktführer", konstatieren die Analysten von SMC-Research. Auch in den ersten Monaten des Jahres 2016 hielt die Umsatz- und Margenschwäche noch an. Doch im zweiten Jahresviertel gab es deutliche Anzeichen einer Belebung: Der Umsatz legte um 1,2 Prozent auf 55 Millionen Euro zu. Das Ergebnis vor Zinsen und Steuern (Ebit) verbesserte sich sogar um 15,2 Prozent auf 4,8 Millionen Euro. Im Gesamtjahr soll der Umsatz um zwei bis sechs Prozent zulegen und die Marge bei rund zehn Prozent landen. Die operativen Verbesserungen sowie die gute Marktstellung des Konzerns könnten Begehrlichkeiten wecken. Als Käufer kommen Firmen aus der Halbleiterbranche sowie Autokonzerne und Automobilzulieferer infrage. Wir ziehen Ziel- und Stoppkurs nach.
GfK: Neuausrichtung könnte in Verkauf münden
Nach zwei Gewinnwarnungen in Folge ging es beim Marktforschungsunternehmen GfK drunter und drüber. Verzögerungen und damit höhere Aufbaukosten der Fernsehforschungsverträge in Brasilien und Saudi-Arabien sowie ein verhaltener Auftragseingang verhagelten GfK derart die Bilanz, dass der Konzern seine Margenziele einkassierte. Vorstandschef Matthias Hartmann und Aufsichtsratschef Arno Mahlert mussten inzwischen ihren Hut nehmen, eine Restrukturierung wurde eingeleitet. Die Aktie stürzte daraufhin auf den tiefsten Stand seit 2010 ab und rutschte unter unseren Stopp. Doch zuletzt legte die SDAX-Aktie wieder deutlich zu. Der Grund sind Übernahmespekulationen. Laut Medienberichten erwägten die Konkurrenten Nielsen und IMS Health in den USA sowie Kantar, Tochter des Werberiesen WPP, eine Akquisition. Auch Finanzinvestoren hätten einen Einstieg geprüft. Zwar dementierte der größte Aktionär, der GfK-Verein, der mit 56,5 Prozent die Mehrheit hält, Verkaufsabsichten. Doch die Fantasie hält an. Da Wettbewerber deutlich höher bewertet sind als GfK, müsste ein Käufer eine Schippe drauflegen. Werden Multiplikatoren früherer Branchendeals herangezogen, wären Preise jenseits der 50-Euro-Marke durchaus denkbar. Daher empfehlen wir risikobereiten Anlegern erneut den Kauf.
Grammer: Großaktionär beflügelt Fantasie der Anleger
Völlig losgelöst von den Bewegungen am Gesamtmarkt eilt die Grammer-Aktie von Hoch zu Hoch. Experten vermuten hinter dem Kursanstieg Zukäufe der Beteiligungsgesellschaft Halog von Nijaz Hastor. Der bosnische Unternehmer hatte im März dieses Jahres seinen Einstieg mit 10,2 Prozent bei dem in Amberg ansässigen Hersteller von Autositzen offengelegt und im Juli auf 15,23 Prozent aufgestockt. Geld, um bei Grammer weiter zuzukaufen, hat Hastor genug. Sein Versuch, den slowenischen Autozulieferer Cimos für einen kolportierten Preis von 200 Millionen Euro zu übernehmen, scheiterte. Auch abgesehen von der Übernahmefantasie wissen die Oberpfälzer zu überzeugen. Erst im August erhöhte Grammer nach starken Quartalszahlen die Jahresprognose. Für 2016 sagt der Autozulieferer nun ein Umsatzplus von über 15 Prozent gegenüber dem Vorjahr auf rund 1,66 Milliarden Euro voraus. Auch das Ergebnis vor Zinsen und Steuern (Ebit) soll mit mehr als 60 Millionen Euro den Vorjahreswert von 43 Millionen Euro deutlich übersteigen. Unterm Strich könnte der Gewinn von 2,10 Euro auf 3,42 Euro je Aktie klettern. Für das kommende Jahr ist ein weiterer Sprung auf 4,42 Euro drin, woraus sich ein moderates Kurs-Gewinn-Verhältnis von gut zwölf errechnet.
Isra Vision: Übernahme führt über den Firmengründer
Auf Investorenveranstaltungen wird Enis Ersü nicht müde zu betonen, dass er keinen Verkauf anstrebe: "Mein Ziel ist es, die Firma weiterzuentwickeln - Isra Vision hat noch viel Potenzial", sagt der Gründer und Vorstandschef des Spezialisten für Oberflächeninspektionssysteme und Bildverarbeitungsprogramme (Machine Vision). Ersüs Vertrag läuft bis 2020. Inzwischen dürfte der Manager aber durchaus schwach werden, wenn ein Investor eine hübsche Übernahmeprämie für sein 25-prozentiges Aktienpaket böte. Denn der Kurs nähert sich mit großen Schritten der 100-Euro-Marke - vor fünf Jahren waren es gerade mal rund 15 Euro. In das Portfolio eines chinesischen Konzerns würde Isra Vision hervorragend passen. Die Darmstädter zählen mit ihren Machine-Vision-Systemen zu den Profiteuren des Trends zur Automatisierung in der Industrie, der unter dem Begriff Industrie 4.0 zusammengefasst wird. Aufgrund der Positionierung in neun verschiedenen Branchen gelangen dem Unternehmen in den vergangenen Jahren unabhängig von der Konjunkturentwicklung - prozentual zweistellige Wachstumsraten. Auch die Profitabilität lässt kaum Wünsche offen: Zuletzt erreichte die operative Marge des TecDAX-Anwärters mit 19,2 Prozent einen neuen Rekordwert. Wir erhöhen Ziel- und Stoppkurs.
Kion Group: Chinesen bauen Anteil schrittweise aus
Die Übernahme des Roboter- und Anlagenbauers Kuka durch den chinesischen Haushaltsgerätehersteller Midea sorgte für Furore: Die Offerte von 115 Euro je Aktie bewertet die Augsburger mit knapp 4,6 Milliarden Euro. Der Aufschlag gegenüber dem letzten Xetra-Kurs vor Veröffentlichung des Angebots betrug stattliche 36 Prozent - Anleger konnten also gut verdienen. Dabei hatte sich der Deal bereits Monate zuvor abgezeichnet. Nachdem Midea im August 2015 bei Kuka eingestiegen war, hatten die Chinesen im März 2016 ihre Beteiligung auf knapp über zehn Prozent verdoppelt. Ganz ähnlich geht Weichai Power beim Gabelstaplerhersteller Kion Group vor. Der Fabrikant von Dieselmotoren für Lkw, Schiffe und Stromgeneratoren, ein Tochterunternehmen des chinesischen Staatskonzerns Shandong Heavy Industry, ist im September 2012 mit 25 Prozent bei Kion eingestiegen. Anschließend erhöhten die Chinesen mehrfach ihre Beteiligung, zuletzt im Juli 2016. Weichai Power gehören nun 40,23 Prozent. Mittels einer Komplettübernahme könnte sich der chinesische Konzern den Zugriff auf das Know-how der weltweiten Nummer 2 unter den Gabelstaplerherstellern sichern. Wir passen Ziel- und Stoppkurs nach oben an.
Osram: Mutter will sich von der Tochter trennen
Das Verhältnis zwischen Siemens und der ehemals hundertprozentigen Tochter Osram ist seit Längerem angespannt. Nachdem der Leuchtenspezialist Mitte November 2015 eine neue Ausrichtung bekanntgegeben hatte, ist der Streit -eskaliert: Osram verkauft sein Lampengeschäft nach China und wird sich damit aus dem Endkundengeschäft zurückziehen. Künftig will man sich ausschließlich auf LED-Technik und Spezialbeleuchtung für Autos konzentrieren. In den Zahlen zum zweiten Quartal haben die Pläne deutliche Spuren hinterlassen. Die Gesellschaft steigerte ihren bereinigten Umsatz zwar um elf Prozent, allerdings brach der Gewinn um mehr als die Hälfte ein. Siemens scheint den Streit nun mittels eines Verkaufs beenden zu wollen. Einer der möglichen Käufer des rund 17-prozentigen Anteils soll laut Medienberichten der chinesische Investor GSR Go Scale Capital sein. GSR-Verwaltungsratschef Sonny Wu soll grundsätzliches Interesse an einer Komplettübernahme von Osram signalisiert haben. Ursprünglich hatten die Chinesen die Leuchtensparte von Philips kaufen wollen, US-Behörden hatten den Deal aber wegen Sicherheitsbedenken blockiert. Insofern sind die Spekulationen nicht abwegig. Obwohl die Aktie seit Aufflammen der Gerüchte rund 15 Prozent zulegte, können Anleger noch einsteigen.
SAF-Holland: Übernahmekarussell dreht sich schneller
Die schwedische Firma Haldex, ein Spezialist für Bremsen in Nutzfahrzeugen, ist heiß begehrt. Erst wollte der Achsenhersteller SAF-Holland das Unternehmen für 94 Schwedische Kronen pro Aktie kaufen. Die SDAX-Firma wurde dann jedoch von den Großkonzernen ZF Friedrichshafen und Knorr-Bremse ausgestochen. Aktuell favorisiert Haldex das ZF-Angebot von 120 Kronen gegenüber der um fünf Kronen höheren Offerte von Knorr-Bremse. Sobald der Übernahmekampf entschieden ist, könnte SAF-Holland wieder in den Fokus geraten. Zum einen könnte sich der unterlegene Bieter für die Deutschen interessieren. Zum anderen könnte aber auch der Käufer von Haldex im zweiten Durchgang ein Auge auf SAF-Holland werfen, ist aus Investorenkreisen zu hören. Die Verbindung der Bremstechnologie von Haldex mit den Achsen- und Federungssystemen von SAF-Holland würde ein marktführendes Unternehmen bei Fahrwerkskomponenten für Nutzfahrzeuge entstehen lassen, das in vielen Produktgruppen weltweit führend wäre. Diese Synergien kann der neue Haldex-Eigentümer aber nur heben, wenn er auch für SAF-Holland bietet. Die Aktie hat sich in den vergangenen Tagen bereits ein gutes Stück nach oben bewegt.
Stada: Finanzinvestor macht richtig Druck
Stada gilt schon seit Jahren als Übernahmeziel, ohne dass etwas passiert wäre. Doch 2016 haben sich die Vorzeichen mit dem Einstieg des Investors Active Ownership Capital (AOC) geändert. Dieser drängt mit Vehemenz auf mehr Einfluss bei dem Generikahersteller - womöglich, um am Ende einen Verkauf des Unternehmens durchzusetzen. Auf der Hauptversammlung von Stada Ende August gelang AOC ein Teilerfolg: Nach langer Debatte hat der Investor die Abwahl von Aufsichtsratschef Martin Abend durchgesetzt. Zudem hat AOC mit Eric Cornut einen seiner vier Kandidaten im Kontrollgremium untergebracht. Die Stada-Aktie hat positiv auf den eskalierten Machtkampf bei dem Unternehmen reagiert. Sogar den Dividendenabschlag von 70 Cent je Aktie hat der Titel schnell wieder aufgeholt. Die Analysten der Commerzbank sehen nun den Weg frei für den Neustart, den der Großaktionär anstrebt. Auf dem Aktionärstreffen wurde darüber hinaus der Verzicht auf vinkulierte Namensaktien durchgesetzt, die einen Verkauf der Anteile erschweren. Auch dadurch wird eine Übernahme oder Zerschlagung von Stada wahrscheinlicher. Die Aktie ist zwar schon gut gelaufen. Doch im Falle einer Übernahme sollten Kurse um 60 bis 65 Euro drin sein. Daher ist der Titel ein spekulativer Kauf.
Tele Columbus: Kabelkonzern wird vom Jäger zum Gejagten
Im Februar dieses Jahres ist United Internet mit 25,11 Prozent bei Tele Columbus eingestiegen. In Branchenkreisen gilt es nun als ausgemachte Sache, dass der Internetdienstleister früher oder später eine Komplettübernahme des Kabelanbieters anstrebt. Begehrlichkeiten weckt Tele Columbus vor allem wegen der Akquisitionen von Primacom und Pepcom im -vergangenen Jahr. Dadurch ist die Gesellschaft zum drittgrößten deutschen Kabelnetzbetreiber aufgestiegen. Per Ende Juni 2016 zählte Tele Columbus 3,6 Millionen Haushalte zu seinen Kunden, nach 1,7 Millionen ein Jahr zuvor. Der Umsatz schnellte um 120,7 Prozent auf 119,9 Millionen Euro nach oben. Das Ergebnis vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen (Ebitda) kletterte um 113 Prozent auf 27,7 Millionen Euro. Fürs Gesamtjahr peilt Tele Columbus ein Umsatzwachstum im mittleren einstelligen Prozentbereich und eine Steigerung des Ebitda im hohen einstelligen Prozentbereich an. Mit Tele Columbus könnte sich United Internet neue Kundenkreise erschließen, Bündelangebote erstellen und so Synergien heben. Auch Vodafone und Unitymedia gelten als Kaufinteressenten. Da die SDAX-Aktie moderat bewertet ist, halten wir eine hohe Übernahmeprämie für möglich.
