Europäische Nebenwerte haben erschwerte Zeiten hinter sich, wie Stephanie Bobtcheff aus Erfahrung berichten kann. Der Entzug von Liquidität seitens der Anleger hat insbesondere im Jahr 2018 die Bilanz verhagelt und dem auf sogenannte Small- und Micro-Caps spezialisierten Echiquier Entrepreneurs einen Wertverlust von 13,25 Prozent eingebrockt (siehe auch Chart).

Diese Schwächephase scheint überwunden, im soeben abgelaufenen Jahr 2019 konnte Bobtcheff mit ihrem Fonds wieder um 25,65 Prozent zulegen und zugleich den Referenzindex um rund zehn Prozentpunkte übertreffen. Die Fünf-Jahres-Bilanz steht somit bei einer durchschnittlichen jährlichen Wertentwicklung von satten 15,28 Prozent p.a., seit Auflegung im Oktober 2013 hat der Fonds um 14,67 Prozent p.a. zugelegt, gegenüber 9,77 Prozent jährlich, die der MSCI Europe Micro Cap NR als Benchmark in der gleichen Zeit schaffte.

Das Schwankungsrisiko für die Anleger wiederum ist mit einer Volatilität von 11,5 Prozent auf fünf Jahre gerechnet als moderat zu bezeichnen, was für den Fonds des französischen Asset Managers LFDE nach wie vor Euro-FondsNote 1 bedeutet.

Aussichten haben sich verbessert


Für die zurückliegende "signifikante Underperformance" führt die Fondsmanagerin insbesondere drei Gründe an: Eine vorrübergehende Überbewertung, die zu einer deutlichen Korrektur geführt hat, den Abzug von Liquidität und die wirtschaftliche Erlahmung in der Region Europa. "Diese Gründe sind mittlerweile mehr oder weniger ausgestanden", betont sie. "Die Bewertungen sind jetzt deutlich ausgeglichener, wobei Growth Stocks weiterhin eher überbewertet sind, während Value Stocks eher unterbewertet werden." Doch der Abzug von Liquidität sei zumindest gestoppt und sie geht mittelfristig davon aus, dass Liquidität in den Markt zurückkehren wird. Ihr Fonds selbst hatte indes keine Abflüsse verzeichnet, sondern sogar Zuflüsse in Höhe von 25 Millionen Euro.

Die Wirtschaftsaussichten für Europa seien zwar nach wie vor nicht überragend, "aber die akuten Rezessionsängste scheinen etwas abgeklungen". Andererseits mahnt sie, dass Small Caps eine sehr regionale Anlageklasse seien, die leicht durch Konjunkturdaten wie den länderspezifischen Einkaufsmanagerindex beeinflusst werden könnten. "Auch wirken sich aufgrund der geringen Liquidität der Aktien Gewinnwarnungen oder andere negative Nachrichten deutlich heftiger aus als bei Unternehmen mit großer Marktkapitalisierung."

Um diesen Gefahren entgegenzuwirken konzentriert sich Bobtcheff mit ihrem Team auf "konjunkturunabhängige Wachstumsunternehmen", die sie als "langfristige Gewinner" einstufen. Das sind Unternehmen, "die ein Wachstum von mindestens fünf Prozent pro Jahr aufweisen oder aufgrund von M&A-Aktivitäten darüber hinaus. Zudem erwarten wir zweistellige EBITDA-Margen, einen starken Cashflow sowie einen begrenzten Drawdown von weniger als 35 Prozent. Auch mögen wir eine stringente Ergebnisentwicklung und das Ausbleiben von Volatilität."

Übernahmekandidaten im Fokus


Speziell Fusionen und Übernahmen waren in der Vergangenheit ein bestimmender Faktor der Wertentwicklung des Echiquier Entrepreneurs, wie Bobtcheff erinnert. So seien seit Auflegung bereits 15 Portfoliowerte Gegenstand eines öffentlichen Kaufangebots gewesen, wie beispielsweise Boursorama, Nextradio oder auch Sodastream, "wobei Prämien von bis zu 90 Prozent erzielt wurden, wie etwa beim Übernahmeangebot von Loxam für den englischen Vermieter Lavendon im Jahr 2016".

Grund genug für das LFDE-Team, sich auch weiterhin auf die Suche nach Firmen zu machen, "deren Marktposition, Wachstumsperspektiven und Finanzprofil langfristig Wert generieren und somit das Interesse von Käufern aus Industrie und Finanz wecken", so die Fondsmanagerin. Ein aktuelles Beispiel ist Interxion, ein in Europa führendes Unternehmen bei Datenzentren und größte Position im Fonds, das in den vergangenen Wochen zum Gegenstand eines öffentlichen Tauschangebots der amerikanischen Firma Digital Realty wurde. "Ebenfalls für wichtig halten wir den spekulativen Aspekt bei unserem Investment Case in Cerved, einem italienischen Finanzdatenlieferanten, oder Midsona, einem skandinavischen Spezialisten für Bioprodukte."

Konzentriertes Portfolio


Das Portfolio des Echiquier Entrepreneurs lässt sich allgemein drei thematischen Segmenten zuordnen: Markführern in Nischensegmenten (50 Prozent), Unternehmen im Umbruch (30 Prozent) und zyklischen Unternehmen (20 Prozent). Gleichwohl unterwirft sich das Team keiner Branchenaufteilung. "Wir verstehen uns als Stock-Picker, die Unternehmen sehr genau unter die Lupe nehmen und einen engen Austausch mit dem Management suchen", präzisiert Bobtcheff. "Dabei setzen wir auf Wachstums-Stories, die aus sich heraus funktionieren, egal wie das Umfeld aussieht. So kommen wir auf eher konzentrierte Portfolios."

Aktuell hält der Fonds 42 Aktien, wobei diese regional überwiegend aus Frankreich, Schweden, Italien und Großbritannien stammen. Die Branchenzuordnung, die sich daraus ergibt, zeigt hohe Anteile bei Industrietiteln, Gesundheits- und IT-Werten. Die größten Einzelpositionen sind neben Interxion noch Guerbet, Midsona, Esker, Munters und Neoen. Sobald wiederum die internen Bewertungsmodelle zeigen, dass einzelne Titel überbewertet sind, werden sie "diszipliniert abgestoßen".

Ob und wann Nebenwerte wieder stärker in den Fokus der Anleger geraten könnten, vermag die Fondsmanagerin nicht zu sagen. Sie habe aber die zurückliegenden Kurskorrekturen genutzt, um aussichtsreiche Positionen aufzubauen, weshalb sie für ihren Fonds zumindest von einem "erheblichen Aufholpotenzial" ausgeht. Sie setzt dabei "auf aktuelle Megatrends wie alternde Bevölkerung oder Digitalisierung" und investiert bevorzugt in den Bereichen Gesundheit, IT sowie moderne Finanzdienstleistungen. Demgegenüber räumt sie ein, kein Fan "der traditionellen old economy" zu sein, obwohl noch viele ihrer Positionen als "Industrieunternehmen" klassifiziert werden können.

Grundsätzlich ist der Fonds für Anleger konzipiert, die einen Anlagehorizont von mehr als fünf Jahren mitbringen, um Schwächephasen wie im Jahr 2018 aussitzen zu können. Allerdings muss bei einer anhaltend guten Performance damit gerechnet werden, dass der Fonds schon bald für neue Anleger geschlossen wird. "Bei Erreichen eines Fondsvolumens von 500 Millionen Euro wird der Echiquier Entrepreneurs einem Softclose unterzogen, der Neuinvestoren ausschließt", erklärt Bobtcheff. "Das ist notwendig, damit wir unserer Investment-Strategie treu bleiben können - das Anlageuniversum ist auf Unternehmen mit einer Marktkapitalisierung von bis zu 1,5 Milliarden Euro bei Erstinvestition beschränkt und dabei möchten wir auch bleiben." Die Volumengrenze ist zum Jahresende 2019 erreicht worden.

Technische Daten


Der Echiquier Entrepreneurs (ISIN: FR0011558246) wurde am 18. Oktober 2013 aufgelegt und verwaltet aktuell ein Vermögen in Höhe von 501 Millionen Euro (per 31.12.2019). Der Note-1-Fonds wird mit einem maximalen Ausgabeaufschlag von derzeit 8,0 Prozent angeboten, die Verwaltungskosten liegen bei 2,392 Prozent, ein Erfolgshonorar wird nicht erhoben. Die anfallenden ordentlichen Erträge des Fonds werden regelmäßig wieder angelegt (thesauriert) und nicht ausgeschüttet.